烧了 140 亿，走了十八年，优必选「还没有熬出头」

优必选科技，2012年成立于深圳，港交所代码09880.HK，号称「人形机器人第一股」。创始人周剑，1976年生，上海人，木材加工专业出身，做过德国上市企业的中国区经理，后来自己开自动化设备公司赚了些钱。2008年在日本一场展会上看到一台小型人形机器人，售价两三万人民币，他动了念头：中国人应该有自己的低价机器人。从那一刻起，他的人生被劈成了两半——前半段做生意赚钱，后半段烧钱做机器人。
这家公司十四年走下来，累计融资超过140亿元，累计亏损超过56亿元，近三千项专利堆出一台台人形机器人，但直到2025年才真正卖出去一千多台。中间的教育机器人、物流机器人、商用服务机器人、扫地机和猫砂盆，每一笔生意都是权宜之计，也都是活下去的代价。

01.

一、攻关：2008—2015，倾家荡产做舵机

1. 一场日本展会与一个执念

2008年，周剑三十二岁。他的自动化设备公司还在赚钱，日子过得不错。那一年他去日本参加一场展会，看到一台小型人形机器人在展台上走路、踢球，围观的人里三层外三层。标价大约两三万人民币——对一台消费级玩具来说，贵得离谱。

周剑后来反复讲这个故事。他的判断是：这台机器人贵，贵在核心零部件。人形机器人之所以能动，靠的是关节里的伺服驱动器（业内简称「舵机」），它控制每个关节的角度、力矩和速度。一台16自由度的小型人形机器人，要用16个舵机，每个舵机当时的市场价上千元，而且全部依赖进口。日本、韩国、德国企业牢牢卡着这个环节。

他想做的事情，简单说就是：把舵机做便宜，把机器人做出来，卖到普通中国家庭能接受的价格。

这个想法，花掉了他接下来的全部身家。

2. 四年攻关，从有钱到没钱

2008年到2012年，周剑没有注册公司，就在自己的公司里搭了个小团队，闷头做舵机。伺服驱动器是人形机器人最核心的零部件，涉及电机、减速器、控制电路、驱动算法，任何一个环节做不好，机器人的关节就会抖、会迟钝、会过热。当时国内没有人做这个，所有参考资料都是外文的，所有零部件样品都要从海外买回来拆。

周剑自己往里砸钱。公司赚的利润，一笔一笔往里填。后来钱不够了，卖房。房子卖完了卖车。到2011年前后，他最困顿的时候，身上只剩几千块钱。

这个阶段没有融资，没有投资人，没有任何机构背书。一个做过德国企业中国区经理、自己开过自动化设备公司的中年人，把所有积累押在了一个当时全球都没几个人看好的方向上。

后来有记者问他为什么不放弃，他说自己是「拓荒者的命」。这话听起来像自我安慰，但放到当时的处境里，他确实已经没有退路——房子卖了，车卖了，回到打工状态也不现实，唯一的选择就是把舵机做出来。

2012年3月，他正式注册了深圳市优必选科技股份有限公司。同一年，第一台Alpha一代样机做出来了，16个关节自由度，用的就是自研舵机。

3. 天使轮：夏佐全的770万

公司注册了，但没钱了。2012年到2013年初，周剑到处找钱，碰了不少钉子。投资人看他的项目，第一反应是：人形机器人？这东西能赚钱吗？

转机出现在2013年。周剑经人介绍认识了夏佐全——比亚迪的联合创始人之一，当时已经从比亚迪日常管理中退下来，做个人投资。夏佐全看了周剑的样机和舵机样品，又听他讲了创业经过，据说当时说了一句：这个人有「疯劲」。

夏佐全通过正轩投资投了770万元天使轮（另有来源称天使轮总额约2000万元，770万或为夏佐全部分），力合华睿跟投。这笔钱不算多，但对当时的周剑来说，是续命的 oxygen。天使轮估值3600万元——一家还没卖出任何产品的机器人公司，估值3600万，靠的就是那颗自研舵机。

同年，CTO熊友军加入。熊友军是机器人遥操作及控制专业的博士，在技术路线上给了周剑一个专业搭档。从此周剑管商业和融资，熊友军管研发，这个分工一直延续到今天。

4. Alpha走向世界，A轮入场

2014年，优必选的产品开始有了轮廓。Alpha系列小型人形机器人逐步迭代，从16自由度的Alpha一代，到后来更成熟的Alpha 1S。这些机器人大约40厘米高，能走路、跳舞、做简单的动作编程，定位是教育娱乐。

2015年初，Alpha机器人亮相美国CES展。这是优必选第一次在国际舞台上露面，虽然展位不大，但引来了一些关注。同年，公司推出了Alpha 2，号称「全球首款平台级智能家庭人形机器人」——能连WiFi、用语音交互、通过App远程控制，定位从玩具向智能家居助手靠拢。

2015年12月，启明创投领投的A轮融资落地，金额6000万美元（另有来源称A轮约1000万美元、A+轮约900万美元，口径分歧较大），估值2亿美元。科大讯飞战略入股。从3600万到2亿美元，两年时间估值翻了近40倍。这个估值涨幅在今天看来夸张，但放在2015年的人工智能热潮中并不离谱——那一年，深度学习刚刚在ImageNet上碾压传统算法，Google收购了DeepMind，中国VC圈对AI的兴趣正在急速升温。

A轮的钱到位后，周剑做了两件事：扩大Alpha系列的生产线，启动Walker大型人形机器人计划。Walker不是玩具，而是对标日本本田ASIMO的全尺寸人形机器人——身高1米以上，能在家庭环境中行走、抓取物品、与人交互。这是一个远比Alpha复杂得多的项目，也是后来十几年烧钱最多的项目。

02.

二、成名与膨胀：2016—2018，春晚一夜，估值冲天

1. 540台Alpha 1S登上春晚

2016年2月，央视猴年春晚。540台优必选Alpha 1S排成方阵，跟着孙楠的歌《冲向巅峰》同步跳舞。动作整齐划一，机器人方阵在舞台上灯光闪耀，那几分钟的视觉冲击力极强。

春晚之后，Alpha 1S一个月销量突破两万台。对于一家成立不到四年的机器人公司来说，这是第一次真正意义上的商业爆发。

但回头看，春晚效应的核心不是产品力，而是品牌曝光。Alpha 1S本质上是一台能编程跳舞的小型人形机器人，功能并不复杂，售价几千元。它卖得好，因为春晚让全中国人都看到了它。这种靠一次大曝光拉动销量的模式，后来成了优必选反复使用的策略——四次登上春晚（2016、2018、2019、2021），每一次都伴随一轮产品推广。

问题在于，春晚效应是脉冲式的，热度过后销量就回落。Alpha 1S能跳舞、能做简单的动作编程，但它做不到真正意义上的「智能」——不能理解自然语言，不能自主导航，不能执行复杂任务。消费者买回家新鲜两天，就放在柜子里积灰了。

2. B轮独角兽

2016年，鼎晖资本、中信金石等投了B轮，1亿美元，估值10亿美元。优必选正式成为「独角兽」。

从A轮的2亿美元到B轮的10亿美元，一年时间估值翻了5倍。这个估值的基础是什么？Alpha系列机器人的销量？Walker的研发进展？还是市场对AI赛道的整体乐观？三者大概都有，但第三者的权重大概率最大。2016年是中国AI投资最疯狂的年份之一，但凡沾上「人工智能」「机器人」标签的项目，估值都在飙升。

B轮的钱到位后，优必选加速了多线扩张。Walker项目加速推进（该项目2015年8月已立项，2016年6月已组装出原型机），教育机器人产品线开始布局，商用服务机器人Cruzr也在这个阶段立项。

3. 多线出击

2016年到2018年，优必选同时在做至少四条产品线：

Alpha系列消费级人形机器人：继续迭代，推出了Alpha Mini（悟空）等更小巧的型号，主打儿童教育娱乐市场。

教育机器人：uKit搭建机器人面向中小学STEM教育，Yanshee（偃师）面向高等教育和开发者。这条线的逻辑是：消费级卖不动，但学校有采购预算，教育局有政策推动，机器人进校园有真金白银的需求。

Cruzr商用服务机器人：一台大约1米高的轮式服务机器人，能迎宾、导览、问答，定位是银行、医院、商场、政务大厅等公共服务场景。2017年前后，国内商用服务机器人赛道一度很热，大量公司涌入，产品同质化严重。

Walker大型人形机器人：这是周剑的执念，也是公司估值的核心支撑。2016年启动，研发投入巨大，短期内不可能产生收入。

四条线同时烧钱，但只有Alpha系列和教育机器人能带来一些收入，Cruzr和Walker都在烧钱阶段。

4. C轮8.2亿美元：全球AI融资纪录

2018年5月，C轮融资落地：8.2亿美元，腾讯领投，工行、海尔、居然之家等二十多家机构跟投，估值50亿美元。

8.2亿美元，折合人民币约52亿元。这个数字创下了当时全球AI领域单轮融资的最高纪录。一家年营收不到10亿元人民币、持续亏损的机器人公司，估值50亿美元，融资52亿人民币。

这个估值在当时就引发过争议。支持者认为，人形机器人是下一个万亿级赛道，优必选是国内唯一一家从舵机到整机全栈自研的公司，专利壁垒深厚，值得长期下注。质疑者认为，50亿美元估值对应的是一家连产品形态都还没定型的公司，Alpha系列是玩具，Cruzr卖不动，Walker还在实验室里，教育机器人虽然有收入但天花板有限。

不管怎样，这52亿人民币到账了。后来发生的事情证明，这笔钱是优必选活下去的关键——因为接下来四年，再也没有新的融资进来了。

03.

三、熬冬：2019—2022，赛道最冷的四年

1. 资本退潮，钱只出不进

2018年下半年开始，全球AI投资热潮退却。资本市场的注意力从「AI概念」转向「AI落地」——能赚钱的投，不能赚钱的撤。人形机器人作为一个商业化遥遥无期的赛道，首当其冲被冷落。

优必选的C轮是2018年5月完成的。从那以后到2022年底，四年半时间里，公司没有完成任何一轮新的融资。D轮虽然在2020年到2022年间有紫荆资本等参与的记录，但金额未披露，估计规模远不如C轮。

这四年，优必选靠什么活着？C轮的52亿人民币。

52亿听起来很多，但优必选的烧钱速度同样惊人。到2022年底，公司同时在跑的业务远不止「做人形机器人」一件事——招股书披露了五大业务分部：教育智能机器人、物流智能机器人、其他行业定制智能机器人（含Cruzr）、消费级机器人及其他智能硬件设备、以及尚未独立列报的Walker人形机器人。此外，2020年疫情爆发后，Cruzr测温版和ADIBOT紫外线消毒机器人被紧急派往15个国家的抗疫一线；2021年春晚亮相的四足机器人「拓荒牛」开了新的产品方向；2022年又推出智慧康养机器人解决方案。每一方向都要养团队、开模具、做渠道、交付项目。加上每年数亿的研发费用和人员开支，52亿到了2022年底，已经所剩无几。

2019年，优必选第一次筹备上市，目标是A股，请中金做辅导。但A股对盈利有硬性要求，优必选连年亏损，这条路走不通，后来搁浅。这次失败说明了一个尴尬的现实：以优必选当时的财务状况，A股根本不可能接纳它。

2. 教育机器人：唯一的稳定收入

这四年里，教育机器人是优必选最稳定、也是最重要的收入来源。

根据优必选港交所IPO招股书披露的数据，2020年教育业务占公司总营收的82.7%——也就是说，公司近五分之四的收入来自教育机器人。这个比例足以说明，在2019到2022年的「熬冬期」，教育机器人就是优必选的命脉。

教育机器人的客户主要是谁？政府教育局，不是C端消费者。uKit搭建机器人进中小学课堂，Yanshee偃师进高校实验室，Alpha Mini悟空做校内科普展示。这些采购走的是政府教育预算，单笔订单动辄几百万上千万，但回款周期长、项目交付成本高。

教育机器人的毛利率超过40%，看起来不错，但波动极大。招股书披露了一个很能说明问题的数据：2020年教育业务收入约6亿元，2021年掉到4.61亿元——一年少了1.5亿。原因招股书写得很直白：「大客户不及2020年」。也就是说，2020年有一笔大单撑着，2021年没有同样规模的大单跟进，收入直接断崖。

2022年上半年又出现类似情况。有一笔邵阳客户的大单，6680万元，共12010台。到了2023年上半年，没有类似规模的大单，教育收入直接掉了1.02亿元。

这种收入模式的本质是：项目制、大客户驱动、高度依赖政府预算周期。一年有没有大单，可能决定整条业务线是增长还是下滑。Frost & Sullivan的数据显示，2022年优必选是中国教育智能机器人市场第一大供应商，份额22.5%。但「第一大供应商」的含金量，要打个问号——这个市场本身规模有限，且高度依赖政策驱动。

到2025年，优必选称已在全球40多个国家、上万所学校部署了教育机器人产品。但一个值得注意的细节是：软件订阅收入在教育业务中的占比很小。换句话说，卖出去的主要是硬件，软件和内容服务没有形成持续的 recurring revenue。这意味着每卖一台就是一次性收入，没有后续的订阅现金流。

3. Cruzr：上了赛道，卖不动

Cruzr是优必选最尴尬的一条产品线。

2017年前后，商用服务机器人赛道一度火热。银行大堂、医院导诊台、商场信息台、政务服务中心，都出现了各种轮式服务机器人的身影。Cruzr就是优必选的参赛选手——大约1米高，有人脸识别屏幕，能语音问答，能自主导航，定位是公共服务场景的迎宾导览。

2018年央视春晚上，优必选亮相的是24台Jimu汪汪——一款小狗形象的编程机器人，并非Cruzr。Cruzr始终未能获得春晚级别的全国曝光，其知名度主要来自行业展会和商用场景试点，更谈不上将曝光转化为销量。

招股书数据揭示了Cruzr的真实处境。Cruzr被归在「其他行业定制智能机器人」板块（和Walker一起），这个板块的营收占比一直不高：2020年5.2%，2021年11.0%，2022年8.2%。

更扎眼的是均价变化。招股书披露了通用服务机器人的均价：

• 2020年：8.6万元/台

• 2021年：涨到13.5万元/台——这一年疫情催生了测温、扫码、消毒等抗疫型号，抗疫型号占了52.3%的销量，拉高了均价

• 2022年：暴跌到2.9万元/台

2022年的暴跌，招股书原文是这么写的：为了处理滞销库存，主动下调售价以促进销售。Cruzr初代占了70%以上的销量，均价只有8060元/台——从8.6万降到8060元，跌幅超过90%。

这意味着什么？Cruzr初代生产了一批，卖不出去，堆在仓库里，最后以不到一折的价格清仓处理。一台原来卖8.6万元的服务机器人，最后8060元甩卖——这个价格甚至可能低于生产成本。

Cruzr的故事是：赶上了商用服务机器人风口，但产品本身竞争力不足，同赛道对手太多，客户用了一阵子新鲜感过去就不再复购，最后积压库存，清仓了事。2020年疫情期间，Cruzr测温版倒是被派上了用场，部署到卢旺达等15个国家的医院和机场，但抗疫需求是短期的，疫情过后这条线后来基本不再作为独立方向提及。

4. 物流机器人：增长快，但只有一个客户

物流机器人是熬冬期里为数不多的增长点。2020年，优必选发布智慧物流机器人产品及解决方案，同年9月与天奇股份合资成立子公司UQI优奇，专攻工业物流场景。

2020年物流机器人只占营收的1.7%，几乎可以忽略。但2021年突然暴涨到23.3%，成为仅次于教育业务的第二大收入来源。2022年继续增长到26.1%。

增长的原因是拿下了天奇自动化这个大客户。招股书披露：2020年天奇自动化占物流收入的97.6%，2021年占91.7%。也就是说，物流机器人业务几乎只有一个客户。

这种客户集中度意味着，物流业务的增长本质上不是市场驱动的，而是项目驱动的——天奇自动化下了大单，物流收入就涨；天奇不下了，物流收入就跌。后来2025年物流收入下滑16.9%，部分原因就是大客户订单波动。

5. 消费级硬件：猫砂盆比机器人好卖

消费级硬件是熬冬期悄悄长出来的另一条线。

2020年消费级硬件占营收8.4%，不算起眼。但这条线一直在增长：到2022年已经占到13.1%。产品包括AiRROBO扫地机器人、自动猫砂盆、泳池清洁机器人、割草机等——和人形机器人没有直接关系，是纯粹的智能家居硬件。

36氪在一篇报道中直接点破了这件事：「卖得最火的东西你估计猜不到：智能猫砂盆。」一家号称「人形机器人第一股」的公司，最畅销的产品是猫砂盆。这个反差本身就说明了2019到2022年间优必选的处境：人形机器人是梦想，但让公司活下去的是教育机器人的政府采购订单和消费硬件的电商销量。

消费级硬件的逻辑很简单：人形机器人离商业化太远，但扫地机、猫砂盆这些产品有现成的市场需求、成熟的供应链、清晰的定价模型。做这些产品不需要太多技术积累，能带来现金流，能维持团队运转。代价是分散了资源和注意力。

6. Walker的缓慢推进

在熬冬期，Walker项目也在推进，但速度很慢。

2016年启动Walker计划时，目标是做一台能在家庭环境中自主行走、抓取物品、与人交互的全尺寸人形机器人。这个目标在当时过于超前，技术难度极高。

2019年，Walker 2在CES亮相，首次增加了手臂操作功能。2021年，Walker X发布，36个自由度，引入了自研伺服驱动器。每一代都在迭代，但每一代都离商业化很远。

招股书数据很能说明问题：2020年Walker系列占营收0.1%，2021年占1.1%，2022年占4.8%。2021年到2023年上半年，Walker系列总共只卖了10台，收入5980万元——均价约600万元/台。

600万元一台的人形机器人，卖给谁？主要是科研院所和企业的展示用途。这个价格意味着Walker在2023年之前本质上不是一个商业产品，而是一个技术展示品——它存在的意义不是赚钱，而是证明优必选有能力做全尺寸人形机器人，支撑公司的估值叙事和技术形象。

04.

四、上市与抽血：2023—2024，「人形机器人第一股」的资本游戏

1. 撤A赴港

2019年尝试A股上市失败后，优必选花了几年时间寻找新的上市路径。2023年1月，公司转战港交所，递交上市申请。2023年12月29日，优必选在港交所主板挂牌上市，代码09880.HK，发行价90港元/股，募资总额约10.42亿港元，净额约9.31亿港元。

IPO的基石投资者是亦庄国际控股（香港），认购5亿元，占发行额的53.41%。亦庄国际是北京经济技术开发区的国资平台，这个基石安排说明：优必选上市时，市场认购热度并不高，需要国资兜底。

上市首日收于90.1港元，几乎平发，市值约380亿港元。这个市值对应一家年营收10亿元、年亏损12亿元的公司，市销率超过30倍——放在任何传统行业都是天价，但因为是「人形机器人第一股」，市场给了溢价。

「人形机器人第一股」这个标签是IPO的核心卖点。2023年底，ChatGPT引发的AI热潮正在全球蔓延，人形机器人作为AI的物理载体，被资本市场视为下一个爆点。优必选是港交所唯一一家人形机器人上市公司，稀缺性推高了估值。

2. 港股通暴涨

2024年3月，优必选被纳入港股通。这意味着内地投资者可以通过港股通直接买卖优必选股票。

消息一出，股价暴涨。纳入港股通后股价一度涨了88%，最高冲到328港元/股，市值突破1300亿港元。从380亿到1300亿，三个月翻了三倍多。

但这次暴涨的基本面支撑极弱。2024年全年，优必选交付的全尺寸人形机器人只有3台（另一口径为10台含不同型号），Walker系列占营收2.7%。一家一年只卖出3台人形机器人的公司，市值1300亿港元——这个估值完全由叙事和情绪驱动，与公司实际经营状况脱节。

3. 六次配售，74亿港元

高股价窗口期，优必选开始密集配售融资。

从2024年8月到2025年11月，一年零三个月里，优必选完成了六次H股配售：

序次	时间	配售价	募资净额
第一次	2024年8月	92港元	1.22亿港元
第二次	2024年10月	86.18港元	4.08亿港元
第三次	2024年11月	83.91港元	5.52亿港元
第四次	2025年2月	90港元	8.76亿港元
第五次	2025年7月	82港元	24.1亿港元
第六次	2025年11月	98.80港元	30.56亿港元

六次配售累计募资净额约74.24亿港元。加上IPO净额约9.31亿港元，上市不到两年从资本市场抽走了约83.55亿港元。总股本从上市时的4.32亿股增至5.03亿股，稀释幅度约16%。

配售的节奏很讲究。前三次金额小、频率密，主要用途是「业务运营和偿还授信」——说白了是补窟窿。第四次开始金额放大，用途转向「核心技术研发」。第五次和第六次是大手笔，分别24亿和30.5亿港元，第六次的75%明确用于「投资或收购上下游目标」，使用期限延至2027年底。

2025年底，优必选现金及现金等价物余额48.88亿元，比年初的11.91亿元翻了四倍。但这些钱几乎全部来自配售融资，不是经营赚来的。公司的经营性现金流依然是负的——赚的钱不够花，靠融资续命。

4. 腾讯亏损离场

2025年1月，限售期解禁后，腾讯开始减持优必选股票。两次减持，持股比例从8.05%降至2.08%，套现10.34亿港元。减持均价分别为59.34港元和49.55港元，均低于90港元的发行价。

腾讯是C轮的领投方，投了8.2亿美元中的大头。按照C轮估值50亿美元（约390亿港元）计算，腾讯的持股成本不低。从C轮到IPO再到解禁减持，中间隔了六年半，最终以低于发行价的价格卖出——这意味着腾讯在这笔投资上是亏损的。

同期，民银资本旗下YBX清仓174.8万股，套现1.38亿港元。王琳（周剑的一致行动人之一）在2024年12月到2025年1月间减持273.52万股，套现约1.67亿元。

2024年12月29日，周剑与其他一致行动人正式解除一致行动协议。此前一致行动方合计持股53.98%（另有来源口径为51.17%），解约后周剑仍为单一第一大股东，但合计持股比例降至约20.61%（不同统计时点存在分歧，另有来源口径约23.5%）。优必选没有A/B股架构，周剑的控制力主要靠持股比例和董事会席位维持，随着股权持续稀释，这个控制力在减弱。

5. 2024年：实训年

2024年是优必选人形机器人的「实训年」。

全年交付全尺寸人形机器人3台（含其他型号共10台），人形机器人收入约3500万元。按10台口径，均价约350万元/台；若仅算3台全尺寸，单台均价超过1000万元。客户包括比亚迪、吉利、一汽大众、奥迪一汽、富士康。

买主支付的不只是机器人硬件，而是包含大量工程师上门服务的定制化技术包。Walker S系列被送到工厂车间，优必选的工程师团队跟着进厂，根据具体工位调试机器人的动作流程、感知系统和作业参数。这个过程本质上是技术验证而非商业采购——车企买的不是一台能干活的机器，而是一个联合研发的机会，看看人形机器人到底能不能在汽车产线上用起来。

所以2024年的「交付」更像是一种联合实验。车企出钱出场地，优必选出机器人出工程师，双方一起在人形机器人的工业应用方向上试错。3台这个数字也说明：那个时候，Walker S系列连小批量交付的能力都还没有。

05.

五、商业化与豪赌：2025—2026，千台交付与消费级赌局

1. 2025年：从实训到采购订单

2025年是人形机器人业务真正发生质变的一年。

Walker S2发布，52个自由度，身高1.76米，体重70公斤（另有73公斤口径），单臂负载15公斤，行走速度2米/秒。这台机器最被宣传的卖点是「全球首创3分钟自主换电系统」——机器人可以自己更换电池，实现7×24小时不间断作业。核心零部件国产化率95%，单机成本约14万元（公司披露，未经第三方验证）。

全年交付1079台，均价降至76万元/台。对比2024年的3台全尺寸交付、收入3500万，这个变化是数量级的跳跃。

客户结构也发生了变化。2024年的客户全部是国内车企，2025年扩展到空客（航空制造）、德州仪器（半导体）、本田贸易（汽车供应链）、日立集团（电梯、楼宇系统、半导体）等领域。工业场景收入占人形机器人收入的80%以上。

人形机器人毛利率54.6%，在手订单近14亿元。Walker系列占公司总营收的比例从2024年的2.7%飙升到41.1%，第一次成为最大收入板块。

但1079台这个数字需要冷静看待。行业分析认为，超过50%的商业化订单本质上是「防御性采购」——企业买人形机器人不是因为它们已经能替代工人，而是为了展示自身在智能制造上的前瞻布局。公关价值大于实用价值。Walker S2在特定任务上的效率约为人类的30%到50%，离真正的大规模替代还有距离。

2. 收入结构重组：「人形机器人第一股」的叙事管理

2025年，优必选做了一件值得注意的事情：把收入分类方式从「按应用场景」改成了「按产品形态」。

原来的分类是教育机器人、物流机器人、消费智能硬件、人形机器人等——按场景分。改后的分类是全尺寸人形机器人、其他智能硬件设备等——按产品形态分。

这个改动看似只是会计分类调整，实际意义在于：原来的分类下，教育机器人、物流机器人、消费硬件这些非人形业务的占比一目了然；改了之后，一些非人形硬件被归入「其他智能硬件设备」这个模糊的大类，人形机器人的占比被凸显出来。

2025年全尺寸人形机器人占营收41.1%，看起来像是一家「以人形机器人为主业」的公司。但如果用旧的分类口径，教育机器人和消费级硬件加起来的占比仍然超过50%——公司真正靠什么赚钱，并没有因为分类调整而改变。

3. 消费级硬件：从猫砂盆到割草机

消费级硬件在2025年继续增长，但增速和结构都在变化。

2024年消费级硬件收入4.77亿元，同比增长88.1%，一度成为公司最大收入板块，占比36.5%。2025年占比回落到26.1%——不是因为收入下降，而是因为人形机器人收入暴增，把占比稀释了。

2025年上半年消费级收入2.60亿元，同比增长48.9%，增长主要靠新品泳池清洁机器人和割草机拉动。这些产品面向的是欧美市场——欧美家庭有泳池、有草坪，对这类自动化设备有真实需求，客单价也比国内市场高。

从猫砂盆到割草机，消费级硬件的逻辑没变：用人形机器人团队积累的供应链能力做低门槛产品，赚取现金流补贴主业。这条线的问题在于，它和人形机器人的技术协同有限——扫地机和猫砂盆不需要伺服驱动器，不需要运动控制算法，不需要双目视觉感知。它更像是搭便车，而不是技术外溢。

4. 物流机器人：增长见顶

物流机器人在2025年出现了下滑。占比从2024年的24.6%降到13.7%，收入同比下降16.9%。

招股书早就暴露了这个风险：物流业务第一大客户天奇自动化，2020年占物流收入97.6%，2021年占91.7%。一个客户撑起一条业务线，客户订单波动直接等于业务波动。2025年物流机器人出货近3000台，覆盖6个国家60多个城市，看起来在扩张，但收入在下滑——要么是单价下降，要么是大客户订单缩量。

5. 教育机器人：依然在涨，但天花板可见

教育机器人在2025年增速13.7%，体量仍在增长。但前面已经分析过，这条线的天花板取决于政府教育预算，而不是市场需求的自然增长。2025年教育业务已经覆盖全球40多个国家上万所学校，但软件订阅收入占比很小，意味着每个学校部署完后，后续的持续收入有限。

6. 锋龙收购：产业链整合

2025年12月，优必选宣布收购锋龙股份29.99%股权，加上要约收购13.02%，合计持有43%。对价约16.65亿元，2026年3月完成交割。

锋龙股份是一家A股上市公司，主营伺服电机相关产品。优必选收购它的逻辑是：伺服电机是人形机器人核心零部件之一，通过收购实现产业链纵向整合，强化自主可控。同时，持有A股上市公司控股权，也被市场视为优必选探索「H+A」双平台上市的一步棋。

这笔收购的钱来自第六次配售融来的资金——30.56亿港元中的一部分。用融来的钱做收购，而不是投入研发或扩产，说明优必选在产业链整合上的优先级很高。

7. 人形产品线全貌

截至2026年中，优必选官网人形机器人产品页列出两款工业机型：Walker S和Walker S Lite。实际在售和交付的产品线覆盖工业和商用两个场景，消费级产品U1另线推进。

Walker S系列（工业线）

Walker S系列经历了三代迭代。Walker S（2023年）是第一代工业版，身高1.7米，41个伺服关节，搭载ROSA 2.0操作系统和多模态感知系统——这是优必选上市敲钟时用的那台机器人，当时只是原型，没有批量交付。Walker S1（2024年）在S的基础上改进，是全球首例进入汽车工厂流水线与人类协作完成装配和质检的人形机器人，但2024年全年仅交付3台全尺寸。

Walker S2是当前主力交付机型。2025年7月发布，身高1.76米，体重73公斤，52个自由度。单臂负载15公斤，行走速度2米/秒。核心突破是全球首创热插拔自主换电系统——3分钟换电，7×24小时连续作业。视觉方案为纯RGB双目立体视觉（国内首个），1.5米内深度误差≤±6mm。2025年11月第1000台下线，全年交付1079台，收入8.21亿元。客户包括比亚迪、吉利、东风柳汽、一汽大众、富士康、顺丰、空客、日立等。

Walker S Lite是S的轻量化版本，同样41个自由度，但单臂负载降至3公斤，面向成本更敏感的物流和轻工业场景（以上参数来自优必选官网，公司披露，未经第三方验证）。

Walker C系列（商用线）

2026年6月，优必选在链博会上发布Walker C1，面向商用服务场景——展馆导览、接待引导、信息查询。这是从早期Cruzr系列延伸出的新方向，技术底座已经从轮式底盘换成全尺寸人形平台。

Walker S3：计划于Q3发布

Walker S3计划于2026年Q3发布。目前流传的参数均为投资者和行业分析预估，未经优必选官方确认：相比S2减重约10公斤，BOM成本目标从约25万元降至18万元以内，搭载英伟达Jetson Thor芯片，算力2070 FP4 TFLOPS。如果参数兑现，S3的售价有望从S2的约76万元/台降至25-35万元区间——但最终取决于量产爬坡进度和良率（以上参数来自行业分析，未经公司确认）。

8. 2026年目标与U1消费级赌局

2026年的出货目标极其激进：Walker S系列全年交付5000台，U1系列全年保底交付10000台，合计20000台——大约是2025年出货量的20倍。全年营收目标50亿元（中性），乐观60亿元。

更大的赌注压在U1上。

2026年5月20日，优必选推出消费级品牌「优世界」（UWORLD）。6月30日全球发布会，U1系列超仿生人形机器人正式发布：

• U1 Lite（半身版）：11.98万元

• U1 Pro（全身版）：16.98万元

• U1 Ultra男款：99万元 / 女款：88万元

U1的定位很特别：它不是用来干活的。男款身高183厘米，重42公斤；女款168厘米，重35.2公斤。88个高精度自由度关节，仿生皮肤可以保持约37℃恒温，可见毛孔纹理。搭载「养成系情感大模型」Resonance-LM，能识别20多种细粒度情绪，准确率号称超过90%（公司披露，未经第三方验证）。500毫秒直觉回应，20毫秒唇形同步延迟。本地加密记忆存储。续航2-4小时。

芯片用的是瑞芯微RK3588，训练框架基于华为昇腾。

截至6月30日，全渠道订单13361台，定金3000元可退。36氪报道算了一笔账：13361台订单背后是约4008万元可退定金——本质上是可退预收款，不是确认收入。管理层称退订率不足8%，Ultra版几乎无退单。计划于9月16日启动交付，深圳新建专属产线，9月起每月稳定交付2000台。

U1引发了巨大争议。支持者认为，情感陪伴是一个真实存在的市场需求——日本早已有一个庞大的「陪伴机器人」产业，从电子宠物到仿生娃娃，消费者愿意为情感价值付费。U1的技术参数（88自由度、仿生皮肤、情感大模型）在同类产品中确实领先。

质疑者指出几个硬伤：续航只有2-4小时，而行业共识认为家用机器人至少需要8-10小时续航才有实用价值；U1明确「不做家务」，仅提供情感陪伴，市场需求的持续性存疑；99万元的Ultra版定价远超普通家庭承受能力，更像是一个品牌形象产品而非走量型号；定金可退的订单模式，最终转化率有待验证。

更深层的争议在于伦理。U1的超逼真仿生外观引发了关于拟人化机器人伦理的讨论。2026年，《人工智能拟人化互动服务管理暂行办法》纳入监管框架，外观定制可能涉及肖像权灰色地带，隐私数据安全也有担忧。

9. 与宇树的对比：专利最多，但出货量被超越

2025年，全球人形机器人出货量排名（Omdia口径）：智元5168台第一，宇树4200台第二，优必选约1079台第三。另一口径（赛迪，仅统计纯双足人形）：宇树5511台第一，智元约5100台第二，优必选仍在第三。

与宇树的对比最能说明优必选的处境：

维度	优必选	宇树科技
成立时间	2012年	2016年
2025年营收	20.01亿元	16.99亿元
2025年净利润	-7.03亿元	+2.78亿元（扣非5.91亿）
人形均价	约76万元	约16.76万元
人形出货	1079台	5511台
毛利率	37.7%	60.13%
研发费用率	25.36%	8.53%
授权专利	约2790-2985项	262项

优必选的营收比宇树高，专利数量是宇树的十倍以上，但亏损7亿而宇树盈利2.78亿。优必选的人形机器人均价是宇树的4.5倍，出货量只有宇树的五分之一。

两家都走全栈自研路线，差异在于产品线广度和定价策略。优必选从舵机到整机全部自己做，同时铺开教育、物流、消费级硬件、人形机器人等多条产品线，专利接近3000项；宇树同样自研电机、减速器、控制器等核心部件（自研自产率超90%），但只聚焦人形和四足两条产品线，靠规模摊薄成本，人形均价16.76万元，不到优必选76万元的四分之一。

两家公司的三费结构差异很大：

费用项	优必选	费用率	宇树科技	费用率
研发费用	5.07亿	25.4%	1.45亿	8.53%
销售费用	4.71亿	23.5%	1.41亿	约8.3%
管理费用	3.36亿	16.8%	3.99亿	约23.5%
三费合计	13.14亿	65.7%	6.85亿	约40.3%

优必选三费合计13.14亿元，是宇树6.85亿元的近两倍，但营收只比宇树多18%。费用结构上，优必选最大的支出项是研发（5.07亿元），宇树最大的支出项是管理费用（3.99亿元）——但其中3.49亿元是股份支付（股权激励），属于一次性非现金支出。剔除这笔后，宇树实际管理费用仅约0.50亿元，三费合计降至约3.36亿元，占营收不到20%。

研发费用的差距需要拆开看。优必选研发费用5.07亿元，绝对值是宇树1.45亿元的3.5倍，但优必选同时维护教育、物流、消费级硬件、人形机器人等多条产品线，研发资源被分散到五六个方向；宇树只做人形和四足两条线，研发集中度更高。另一方面，宇树研发费用率8.53%看似很低，主要因为2025年营收同比暴增333%——分母效应把比率拉了下来，研发绝对投入同比增长了107%，并非在缩减研发。不过宇树在招股书中坦承前期研发「侧重本体结构与运动控制」，对具身大模型投入不足，此次IPO募资42亿元中有20亿元投向模型研发，本质上是在补「大脑」的课。

优必选真正的压力在于收入规模还不够大——三费占营收65.7%，毛利率37.7%虽然比2024年提升了9个百分点，但仍低于三费率，主业仍在失血。市场共识认为优必选最早2028年才能盈利——至少还要再亏两年。

06.

六、十四年，走到哪里了

周剑从2008年动念到2026年，走了十八年。公司从2012年注册到2026年，走了十四年。

十四年里，优必选做的事情可以用一条主线串起来：做人形机器人。但围绕这条主线，公司几乎尝试了所有能赚钱的旁支——教育机器人靠政府预算活了好几年，消费级硬件靠电商渠道赚了些现金流，物流机器人靠一个大客户撑了一阵，Cruzr商用服务机器人上了春晚然后清仓了。

这些旁支的存在，说明了一个根本性的矛盾：人形机器人的商业化时间线太长了。从2008年攻关舵机到2025年卖出1079台Walker，中间隔了17年。这17年里，公司要活下去，要养团队，要继续研发，就必须找到能赚钱的业务。教育机器人、物流机器人、消费硬件，每一条线都是这个逻辑的产物。

但这些旁支也分散了资源。一家同时做教育机器人、物流机器人、扫地机、猫砂盆、割草机和人形机器人的公司，很难在每个方向上都做到最好。宇树聚焦人形和四足两条产品线，毛利率60%且三费可控，已经盈利；优必选多线并行，三费占营收65.7%，还在亏损。

2025年是分水岭。1079台Walker S2交付、14亿元在手订单、人形机器人占营收41%——这些数字第一次让优必选看起来像一家「人形机器人公司」，而不是一家「顺便做人形机器人的硬件公司」。但41%意味着还有59%的收入来自非人形业务，而这59%的业务——教育、物流、消费硬件——的增长前景各不相同。

2026年的20倍出货目标、U1消费级赌局、锋龙收购、50亿元营收目标——所有这些指向同一个判断：优必选在赌人形机器人从「技术验证」走向「规模商业」的拐点已经到来。如果赌赢了，它花了十四年积累的近三千项专利和全栈自研能力可能形成护城河；如果赌输了，六年56亿的亏损还会继续，而资本市场已经给了它74亿港元的配售额度——这个窗口不会永远开着。

周剑在2025年底说了一句：「还没有熬出头的感觉。」这句话可能比任何财务数据都更准确地描述了优必选的状态。十四年了，钱烧了140亿，亏了56亿，专利堆了近三千项，机器人终于卖出了上千台——但「熬出头」这三个字，他还没法说出口。

探马行研 · TechMorse

2026 年 8 月

100家公司，100个故事。

探马行研「具身智能100公司」系列，以深度叙事走进每一家正在定义具身智能赛道的公司——从团队基因、技术路线、融资历程到商业化进展，用讲故事的方式拆解这个正在重塑制造业与AI边界的行业。